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Un análisis de la principal propuesta económica de Javier Milei. 1) ¿Por qué se produjo la inestabilidad cambiaria? A mediados de septiembre, el esquema cambiario mostró señales de agotamiento cuando el dólar oficial alcanzó el techo de la banda. Para sostener el tipo de cambio, el Banco Central vendió USD 1.110 millones en solo tres días. Ese nivel de intervención hacía inviable mantener la política cambiaria hasta las elecciones. La tensión cambiaria puede explicarse observando tres fuentes centrales de presión sobre el mercado de divisas: la cuenta corriente, los vencimientos de deuda y la formación de activos externos, en un contexto de acumulación de reservas nula. Cuenta corriente negativa La cuenta corriente cambiaria —que registra exportaciones, importaciones, turismo, pago de intereses, utilidades, salarios y transferencias— mostró en agosto un déficit de USD 1.133 millones. Después de dos meses excepcionales de superávit, volvió a terreno negativo y acumula déficits desde junio de 2024. El principal factor detrás de este cambio es la apreciación del tipo de cambio real, que incentivó el aumento de importaciones y del turismo emisivo. Montaña de vencimientos de deuda Entre la fecha actual y el final del mandato de Javier Milei en diciembre de 2027, el sector público debe afrontar vencimientos por USD 35.734 millones con el FMI y acreedores privados. Si se amplía el horizonte hasta diciembre de 2031, los vencimientos totales ascienden a USD 121.336 millones. Las dificultades para acumular reservas y las obligaciones de deuda se retroalimentan. Tras el acuerdo con el FMI durante la cosecha gruesa, el gobierno decidió no reforzar reservas para priorizar la desaceleración inflacionaria. Si el BCRA o el Tesoro hubieran comprado reservas, generando demanda de divisas en el mercado de cambios, el dólar no hubiera caído como lo hizo en mayo y junio, cuando se mantuvo por debajo de los $1.200. Esta decisión deterioró las expectativas de pago, elevando el riesgo país. A su vez, un mayor riesgo país genera la expectativa de que el acceso al financiamiento externo será limitado. El riesgo país sube cuando cae el precio de los bonos del tesoro denominados en dólares. Cuando el precio de un activo cae, su tasa de interés sube. Esto implica que, a mayor riesgo país, es mayor el costo de conseguir nuevo endeudamiento. A partir de cierto umbral, ese costo es tan alto, que en los hechos implica tener cerrado el acceso a los mercados de deuda. Esa es la situación de Argentina y el gobierno no logró revertirla. Bajo ese escenario, el mercado anticipa que el Tesoro tendrá que recurrir al Mercado Libre de Cambios (MLC) para conseguir los dólares necesarios, lo que implica una presión devaluatoria adicional. Este proceso refuerza la demanda de divisas, eleva el tipo de cambio hacia el techo de la banda, dificulta la acumulación de reservas y, en un círculo vicioso, consolida la expectativa de que los vencimientos no podrán refinanciarse. Formación de activos externos en máximos Tras la salida del cepo, lLa formación de activos externos —la demanda de dólares por parte de personas físicas, también llamada fuga de capitales— alcanzó su nivel más alto desde 2019. En agosto registró un saldo positivo de USD 3.188 millones y acumula USD 17.918 millones desde abril de 2025. Este comportamiento está vinculado a la expectativa de agotamiento del carry trade. Si se produce una devaluación, la tasa implícita en dólares de instrumentos como las LECAPs se vuelve negativa. En ese escenario, los inversores desarman posiciones en pesos para migrar a instrumentos dolarizados -anticipándose a la devaluación-, lo que acelera la demanda de divisas y agrega presión sobre el tipo de cambio. 2) El gobierno reacciona: medidas para frenar la corrida Ante la presión cambiaria y la pérdida de reservas, el gobierno implementó en pocas semanas una serie de medidas orientadas a contener la demanda de dólares y sostener el régimen de bandas. Estas acciones pueden agruparse en tres grandes bloques: apoyo financiero externo, adelanto de liquidaciones del agro e intervenciones financieras internas. El efecto Scott Bessent El 22 de septiembre, el gobierno anunció un entendimiento con autoridades estadounidenses, tras una reunión entre Milei y Donald Trump y un mensaje posterior del secretario del Tesoro, Scott Bessent. Si bien por ahora solo hubo anuncios vía Twitter (nada concreto), el paquete de apoyo incluiría tres componentes: El anuncio generó expectativas de ingreso inmediato de divisas en magnitudes comparables a episodios recientes como el blanqueo del año pasado o el acuerdo con el FMI de principios de 2025. Sin embargo, en declaraciones más recientes, Scott Bessent matizó las últimas dos medidas y dio a entender que el principal apoyo pasaría por el Swap, probablemente influido por las discusiones estadounidenses de política económica. Así, como veremos en la próxima sección, los bonos argentinos tuvieron un “rally” entre el lunes 22 y el miércoles 24, pero luego se mostraron volátiles: cayeron por la falta de precisiones sobre el acuerdo y volvieron a subir ante la aparición de nuevos tweets. Adelanto de liquidaciones del agro En paralelo, el gobierno eliminó transitoriamente los derechos de exportación sobre granos, hasta el 31 de octubre o hasta alcanzar un cupo de USD 7.000 millones. El incentivo fue claro: quien liquide antes paga menos impuestos. Esto motivó a los exportadores a: Como ocurrió con el esquema del dólar soja, la medida genera un flujo elevado de divisas en el corto plazo pero reduce el potencial de liquidación en los meses siguientes. En menos de 3 días se alcanzó el cupo máximo de USD 7.000 millones. El Gobierno resignó recaudación por USD 1.500 millones, en pos de conseguir alivio de corto plazo en el mercado cambiario (y, de paso, darle un negocio a las cerealeras exportadoras, ya que nada garantiza que el beneficio de la baja de retenciones llegará a los productores). Intervenciones internas en el frente financiero y cambiario Después de las elecciones legislativas de la Provincia de Buenos Aires hubo un conjunto de declaraciones públicas de Milei y su equipo económico acerca de la continuidad del esquema cambiario de bandas. Afirmaron